Esta coluna já tratou há algum tempo dos interesses da Petrobras em assumir maior protagonismo no mercado petroquímico por meio do aumento de participação no capital da Braskem ou via mudança na composição societária. Esse quadro levou a estatal a monitorar com atenção todas as estratégias da petroquímica.

E essas estratégias se alteraram substancialmente nos últimos meses, a começar pela dificuldade da Novonor em vender sua fatia na empresa. Foram tentadas negociações com Adnoc, Unipar e mais recentemente com Nelson Tanure, todas malsucedidas. Atualmente, a Petrobras detém 47% das ações ordinárias e 36% do capital total, enquanto a Novonor possui 50% das ordinárias e 38% do capital total.

A situação da Braskem se agravou com o ciclo adverso no mercado global, que vê o excesso de oferta de produtos na cadeia petroquímica derrubando sensivelmente os preços de mercado. A esse cenário se impõe a necessidade de reserva de caixa na monta de 3,5 bilhões de dólares para pagamento de multas relacionadas ao desastre ambiental de Maceió e a própria dificuldade de caixa da Novonor em realizar novos investimentos.

Conforme a dívida aumentava e o caixa era drenado, os investidores iniciaram movimento de cautela temendo não receber por títulos de dívida externa emitidos em dólares em 2020, os BRKM5. O movimento no mercado fez o valor do papel cair de 9 dólares para 50 centavos de dólar em um único dia na última semana do mês passado.

A gota d'água para a venda em massa foi o anúncio por parte da Braskem de que contrataria uma consultoria para reequilibrar suas finanças, o que gerou temores de algum tipo de reestruturação de dívida. Os rendimentos dos títulos em dólares com vencimento em 2030 subiram 33%, um reflexo de que os agentes estavam exigindo maiores retornos para assumirem um papel com elevado risco de crédito. Os vencimentos de 2081 caiam 81% no preço do papel, colocando seus detentores em último lugar em possível reorganização de dívida.

Entre os próximos passos estão a tentativa de renovação de linhas de crédito que vencem na virada do ano e a assunção de novos empréstimos tendo ativos da empresa como garantia, ativos esses que valem cada vez menos diante da crise no mercado global petroquímico.

O Conselho da Petrobras apresentou aos diretores três possibilidades. A primeira seria uma pronta injeção de capital ainda com a Novonor como coproprietária. Seria um aporte menor, de curtíssimo prazo para preservar o caixa da empresa, sem grandes impactos no balanço da estatal, mas com maiores dúvidas em relação à mudança da governança.

A segunda, preferida em relação à anterior, seria a injeção de capital condicionada à venda da participação da Novonor. Como a Petrobras não vê com bons olhos a nacionalização da Braskem, a atuação seria para uma compra por parte de uma empresa privada brasileira. Seria um aporte maior para justamente aumentar a credibilidade da Braskem e as chances de venda bem-sucedida, a preços justos, por meio de sondagens pré-operações.

Finalmente, a terceira possibilidade seria aguardar a venda da fatia da Novonor e a posterior reorganização para aí sim aumentar a atuação da Petrobras. Seria um cenário que permitiria maior mapeamento de riscos, mas exigiria maior aporte de capital tendo em vista a melhora esperada dos preços dos ativos petroquímicos e a melhora da credibilidade decorrente da participação de um novo sócio.

Naturalmente, a escolha é mais complexa que uma mera ponderação de aporte x risco e importa bastante para a Petrobras saber quem seria o possível comprador da parcela da Novonor, até porque a Petrobras tem a prerrogativa da preferência.

Como em toda operação de fusão e aquisição, de um lado há a oportunidade de um negócio excelente, entrando justamente quando os preços são baixos, os retornos altos e o timing político favorável. Do outro, o caminho aparentemente mais razoável, que é entrar em um momento mais estável, evitando contaminação para os ativos da Petrobras que já enfrenta algumas adversidades, sobretudo no mercado externo.

O trade é bom, mas pode ser melhor se os riscos e o prazo de maturação dos retornos puderem ter previsão mais apurada. Um exemplo disso é o movimento dos Certificados de Operações Estruturadas (COEs) da Braskem que no começo do mês variaram de terreno negativo para positivo dentro do mesmo dia por mais de um dia.

São papéis negociados por grandes bancos que acompanham a avaliação do papel principal da dívida externa no mercado secundário. Quando o papel principal cai abaixo de 50% do valor de mercado, há obrigatoriedade de vencimento antecipado. A variação abrupta indica que sequer os investidores qualificados medem corretamente os riscos envolvidos na saúde da Braskem.